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• 人民币兑美元汇率连续4日触及跌停，12月5日美元兑人民币中间价6.8482，较一周前贬值0.19%，境外美元兑人民币远期汇率报7.3600，相当于人民币较目前汇率水平贬值6.95%。
  　　出口企业能否从人民币贬值中受益，受益至何种程度取决于全年平均汇率水平，而不是短期内的涨跌。08年美元兑人民币的平均汇率为6.9563(截至12.5日)，09年平均汇率高于08年平均汇率水平时，出口企业才能从中获益。
  　　若09年人民币出现持续贬值，企业将获得汇兑收益。人民币走势不确定性加强，也增加了企业运用远期汇率工具进行套期保值的难度。
  　　我国纺织品服装出口结构中，对美出口仅占14%，对欧盟和日本出口占比分别为20%和11%，关注人民币兑美元汇率变化的同时，不应忽略人民币兑欧元以及日元汇率变化对行业出口的影响。
  　　我们判断09年人民币贬值5%以内，这难以刺激欧美低迷的消费需求，也不能明显提升中国纺织品的比较优势(其他纺织出口国货币兑美元贬值幅度远超中国)。因此维持09年行业出口下降5%-10%的判断。
  　　假设人民币兑主要贸易国货币1年期远期汇率和即期汇率的均值为09年平均汇率，09年行业出口收入(以人民币计价)不但不会增加，反而将减少13.36亿元人民币。其原因是行业对欧盟出口比重较大，而欧元兑人民币平均汇率仍将贬值。
  　　人民币贬值两类出口型公司受益较大。一类是议价能力强，订单充裕的公司；另一类是出口结构中对欧出口占比较少，对美国和日本出口占比较多的企业。受益最为明显的公司有金飞达、鲁泰A和孚日股份。
  　　本周，境内人民币兑美元汇率连续4日触及跌停，12月5日美元兑人民币中间价6.8482，较一周前贬值0.19%；海外1年期美元兑人民币无本金交割远期报7.3600，相当于人民币较目前汇率水平贬值6.95%。市场预期中国可能通过本币贬值以提振出口，而纺织行业作为主要的出口行业将从中受益。本文中，我们将从定性和定量两个角度讨论人民币可能出现的贬值对行业出口带来的影响，并在此基础上寻找受益明显的上市公司。
  　　1.定性分析
  　　1.1. 09年受益程度取决于全年平均汇率水平
  　　若出口额(美元)不变，人民币兑美元贬值可以增加出口企业的人民币收入。但从年度考察，出口企业受益程度应取决于年度平均汇率的变化，而不是短期内的涨跌。截至12月5日，08年美元兑人民币的平均汇率为6.9563。假设全年维持此水平，那么只有09年美元兑人民币平均汇率高于6.9563，出口企业才会获益。
  　　超过越多，受益越明显。若09年平均汇率低于6.9563，汇率变化对出口的影响仍然是负面的。
  　　05年汇改以来，人民币兑美元汇率一直维持升值趋势。由于出口合同签立至企业结汇中间存在一定时滞，出口企业因此承受了不小的汇兑损失。若09年人民币持续贬值，企业有可能因此获得汇兑收益。此外，由于09年人民币汇率走势不确定性增强，也增加了出口企业应用远期汇率工具进行套期保值的难度。
  　　在我国纺织品服装出口结构中，对美出口占14%。加上其他使用美元作为官方货币，或币值与美元挂钩的国家和地区，人民币兑美元汇率变化所能影响的出口额不超过行业出口总额的40%。而我国对欧盟、日本的出口占出口总额的比重分别为20%和11%。在关注人民币兑美元汇率变化的同时，不应忽视人民币兑欧元、兑日元汇率变动对行业出口的影响。
  　　1.2.贬值收益不可能全部由出口企业获得
  　　由于我国大部分纺织品服装产品附加值较低，出口企业议价能力差，人民币贬值的带来的收益不可能完全由出口企业获得。即外商会根据人民币贬值幅度度调整产品报价。这正像人民币升值时部分压力转移给外商一样，否则两年来人民币累计升值15%以上，理论上全行业早已亏损。一般来讲，出口企业能够获得贬值收益的50%-80%，不同企业的受益程度是由议价能力乃至竞争力决定的。
  　　1.3.小幅贬值对改善行业出口影响有限
  　　我们认为，09年人民币大幅贬值的概率极低，而小幅贬值5%以内的可能性较大。
  　　这对改善行业出口影响有限。首先，欧美经济陷入衰退，消费者信心指数位于历史低点，人民币小幅贬值可以降低国内纺织品服装成本，但难以刺激欧美低迷的消费需求；其次，08年除中国外，其他主要纺织品出口国的货币兑美元都经历了大幅贬值，如印度卢比贬值21.05%、泰铢贬值15.96%、印尼卢比贬值22.16%，越南盾贬值6.23%；09年人民币兑美元汇率不可能出现如此高的贬值幅度。与这些国家相比，中国纺织品的比较优势仍在下降。基于以上两点，我们维持09年行业出口同比下降5%-10%的判断。
  　　2.定量测算
  　　我们就人民币汇率变化对行业出口的影响进行了敏感性测算，假设如下：
  　　产品出口外币价格不受汇率变化影响；
  　　纺织品服装出口结构保持不变，对美国和香港的出口占25%(港币与美元挂钩)、对欧盟出口占比20%、对日本出口占比11%；
  　　以即期汇率和1年期远期汇率的均值作为09年平均汇率，则09年人民币兑主要贸易国货币平均汇率分别为：7.1041人民币/美元、9.0711人民币/欧元、7.7399人民币/100日元；
  　　08年行业出口增速6%(1-10月出口增速7.13%)。
  　　根据以上假设，敏感性分析结果如表2所示。在09年出口同比下降5%的情况下，全行业对美国和香港出口将增加收入66.73亿元(人民币，下同)，对日本增加收入221.51亿元；由于人民币兑欧元自08年9月底开始大幅升值，尽管1年期人民币兑欧元远期汇率较即期汇率有所贬值，09年全年平均汇率仍较08年升值13.64%，造成对欧洲出口收入下降301.6亿元。以上加总得到人民币汇率变动将减少行业09年收入13.36亿元。
  　　3.对上市公司影响分析
  　　若人民币出现贬值，则两类出口型公司受益较大。一类是科技水平领先，产品附加值高、订单充裕的公司。这类公司议价能力强，可以较多的享受到人民币贬值带来的收益。代表企业包括鲁泰A、金飞达、孚日股份和山东如意。另一类是出口结构中对欧洲出口占比较少，对美国和日本出口占比较多的企业，在享受人民币对美元和日元贬值收益的同时，还减少了人民币兑欧元升值带来的损失。典型的企业包括产品100%出口美国的金飞达、80%以上出口亚洲和美洲的孚日股份。
  　　因此人民币贬值过程中受益最为明显的纺织服装公司，依次为金飞达、鲁泰A和孚日股份。
  

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